Comment mesurer l’incertitude de politique économique ? L’EPU Index et la décision d’investissement des PME françaises

Dans les notes précédentes de cette série, j’ai examiné la distinction de Knight (1921) entre risque et incertitude (note 3), puis la théorie des options réelles de Dixit et Pindyck, qui formalise la valeur de l’attente face à un environnement incertain (note 4). Le premier distingue le risque, dont les probabilités sont connues ou estimables, de l’incertitude, pour laquelle il n’existe pas de mesure objective des probabilités ; le second montre que, face à un investissement irréversible et à un avenir incertain, attendre peut être rationnel. Ensemble, ils suggèrent que l’incertitude peut conduire un dirigeant de PME à reporter un investissement sans que ce report soit une erreur. Mais ils laissent ouverte une question empirique : peut-on mesurer cette incertitude ? Et si oui, son évolution dans le temps coïncide-t-elle avec les variations observées de l’investissement des entreprises ?

La question n’est pas seulement académique. Dans ma pratique de dirigeant d’entreprise dans le secteur numérique, j’ai pris des décisions d’investissement dans des contextes très différents : périodes de stabilité relative, périodes de réforme fiscale, périodes de crise. Mon seuil d’exigence variait selon le contexte, sans que je puisse toujours nommer précisément ce qui avait changé. Baker, Bloom et Davis (2016) proposent un instrument qui permet de nommer et de mesurer une partie de cette variable : l’Economic Policy Uncertainty Index, ou EPU.

Cette note présente cet indice, examine ce qu’il mesure et ce qu’il ne mesure pas, puis discute, de façon descriptive et sans prétention causale, ce qu’il permet de dire de l’investissement des PME françaises entre 2015 et 2023. Elle ne contient pas d’estimation propre : c’est un travail de cadrage.

L’EPU Index : construction et principe de mesure

L’Economic Policy Uncertainty Index a été développé par Scott Baker, Nick Bloom et Steven Davis, d’abord dans un document de travail du NBER en 2015, puis dans un article publié dans le Quarterly Journal of Economics en 2016. Dans sa version américaine, l’indice agrège trois composantes. La première, qui représente la part dominante de l’indice, est un décompte normalisé d’articles de presse contenant simultanément des termes liés à l’économie, à la politique et à l’incertitude. La deuxième composante repose sur le nombre de dispositions fiscales dont l’expiration est programmée. La troisième intègre la dispersion des prévisions économiques des prévisionnistes professionnels.

Pour la France, comme pour la plupart des autres pays, l’indice ne repose que sur la composante presse, appliquée à deux quotidiens nationaux, Le Monde et Le Figaro. L’indice est disponible mensuellement, ce qui permet de le rapprocher des données conjoncturelles sur l’investissement.

Il faut souligner ce que cet indice mesure et ce qu’il ne mesure pas. L’EPU capture l’incertitude de politique économique : réformes fiscales, changements réglementaires, instabilité normative, incertitude budgétaire. Il ne vise pas l’incertitude de marché (fluctuations de la demande, concurrence), sans l’exclure entièrement : comme il retient les articles de presse qui associent économie, politique et incertitude, il monte aussi lors des crises économiques, quand la réponse des pouvoirs publics devient elle-même incertaine. Cette délimitation rend l’EPU pertinent pour la problématique de cette série. J’ai avancé dans les notes précédentes que les composantes marchandes d’un projet reposent sur une information plus fréquente et mieux documentée par le dirigeant, alors que la composante réglementaire dépend de décisions administratives ou contentieuses ponctuelles, d’où une ambiguïté généralement plus forte (note 3). L’EPU porte sur une partie de cette seconde composante, à l’échelle nationale. Il y a là une tension apparente qu’il faut assumer : un indice qui chiffre l’incertitude semble contredire l’idée qu’elle est difficilement probabilisable. Elle n’est qu’apparente : l’EPU mesure l’intensité de l’incertitude dans le débat public (la fréquence avec laquelle la presse en parle), pas une distribution de probabilité sur les décisions publiques à venir.